肖 冰：罗总，今天很高兴有机会听你给大家讲讲你的个人成长经历，讲讲松禾的故事和你们对投资的思考。你1984年从江西去北大读本科时，为什么选了经济学专业？

罗 飞：我上高中时读文科，报考北京大学时有两个方向，一个是法律，一个是经济。选择学经济，是因为那个时候最激动人心的一个词，叫百废待兴，那“兴”靠什么？其实还是靠发展，所以当时我选专业选的是国际经济，能从全球视野来看中国的经济怎么能发展起来。

肖 冰：本科毕业后，为什么选择了从北京南下深圳呢？

罗 飞：毕业前，我已经考取了北大的研究生，当时深圳外贸集团公司来北大招聘，几个去过深圳实习的同学选择了这份工作。我此前没去过深圳，但内心还是想去业界打拼，闯出自己的一片天地。在和导师商量之后，我就决定先保留两年研究生学籍，本科毕业后到了深圳这家外贸公司。做了几年进出口业务后，我和香港的朋友在1991年创办了一家生产汽车遮阳板的工厂，两年后，发展成了一个具有300人规模的企业。

肖 冰：然后怎么进了证券行业呢？

罗 飞：1990年，上海、深圳两个证券交易所相继成立开业，证券行业正式脱离了银行体系，开始独立发展。我周围的一些同学纷纷进入上市公司，身边也有朋友劝我一同加入。考虑到更广阔的发展空间，1993年初，我卖掉了工厂的全部股份，到海南一家上市公司证券部开始从事投资银行工作，协助最早一批公开发行股票的股份制企业上市。不久后，在北大师兄厉伟的邀请下，又回到深圳加入了宝安集团的安信财务顾问公司，那时候他是老总，我先任部门经理，后来是常务副总。安信虽是财务顾问公司，却有推荐企业上市资质。我们主要是做三项业务：第一就是帮助企业上市，类投行；第二是股权投资，安信当时是宝安集团的股权投资平台之一，那时候我们就投了不少准备股改的企业，包括大连热电、甬中元；第三是收购兼并，厉伟在1993年策划宝安收购上海的延中实业，我们代表集团投资了厦门的龙舟集团，那是一家已经公开发行的拟上市公司，后来宝安集团控股并于1996年上市。1996年我和厉总出来创业做风险投资，对我来说很重要的就是在安信这三年，对投资、对资本市场这块有了比较好的历练。

松禾的三个阶段

肖 冰：在深圳的人民币股权基金里边，松禾是一个优秀的代表，比如在硬科技投资、天使投资方面都做得很有特色，投出了很多优秀的公司。

罗 飞：回顾松禾的发展，我认为应该要放到人民币股权基金发展历程这个大的框架中，而后者又是和中国证券市场几个重要的制度建设密切相关的。我把人民币股权基金分成三个阶段：第一阶段从1998年开始，到2005年开始的股权分置改革和2007年《合伙企业法》修订实施之前；第二阶段是从2009年的创业板启动，到2017年科创板筹备之前；而第三阶段的里程碑事件是2019年科创板和2020年注册制的推出。我认为，包括松禾在内，各家股权基金管理人结合各自的禀赋、优势和定位，在这三个阶段做出了一些自己的探索和实践。

我们松禾的第一个十年，从1996年开始，到2007年那段时间，那个十年，应当说是我们艰难地走过了一个比较完整的投资周期，主要是用自有的资金，做一些早期科技股权投资。我们起步的时候，是抱着对于早期的科技投资的一种探索态度，觉得做股权投资尤其是投技术创新，应该有商业的价值。在1998年第一届深圳高交会上，国家部委提出要推出科技板，所以资本市场的制度建设上有一个新方向，但是这个方案，后来并没有实施，一个很重要的原因是2000年的互联网泡沫，全球资本市场暴跌。

第一个十年，差不多投了将近30个项目，很多都是早期的项目，以硬科技为主，也投了一些信息技术，包括互联网技术的一些公司。创新技术公司有它自己的成长周期和路径，这类企业要经过五年，甚至更长时间的积累，它的商业价值和市场应用才越来越显现，所以才会有像我们从2000年开始投资的荣信股份，它是引进、消化乌克兰电力电子的技术，经过五、六年的时间，发展成为一家能够跟西门子、ABB这种国际巨头去正面竞争的企业。我们这一阶段还投资了同洲电子、A8音乐、三诺电子等。我们从技术的开始到技术的完善，再到市场的成熟，伴随被投企业走过了产业的一个周期。同时，资本市场在那十年虽然是有起有伏，中间有一个很重要的制度建设，就是2005年开始的股权分置改革，真正地激活了资本市场的流动性，同时也给我们股权投资提供了一个退出的通道。所以，我们第一个十年投的项目，比如同洲电子（002052）、荣信股份（002123，现更名为“梦网科技”）在2006年到2008年的时候，先后在深圳中小板上市，A8音乐也在香港主板上市。

肖 冰：对于松禾的第一个十年，我们比较成功的一些做法，以及背后的逻辑是？

罗 飞：我觉得很重要的是这几点：第一个来讲还是看被投企业技术的领先性、技术的产业化前景和市场规模；第二个来讲，看准企业的团队；第三是我们和创业团队的持续合作。

肖 冰：对他们赋能？

罗 飞：不完全是赋能。比如说我们很多项目都是投了至少两次以上，而在第二次、第三次投的时候，有可能是企业最难的时候，所以我们这个不完全是赋能，而是救急。股权投资，首先是要找到企业家，然后才是跟企业家的合作，跟企业家的合作就意味着在企业最困难的时候，我们怎么样能够有办法、有能力、有条件去继续支持他，这样我们才能与被投企业一起走过一个个周期。

肖 冰：这方面你能讲一个案例吗？

罗 飞：荣信我们应该是投了最少三轮。我们2000年第一次投资的时候，它还是辽宁鞍山的一家国有控股的企业。那时候投的原因，主要有两点。一个是看中了企业拥有细分领域的专利技术的市场前景，它在电力电子方面的这个技术——无功补偿设备，当时是从乌克兰引进的，而中国从2000年到2005年，类似大炼钢铁，冶金行业蓬勃发展，行业就需要电力电子的设备；第二就是看中了企业团队，这个团队的领军人物是清华自动化系毕业的，他也不是当地人，他是清华毕业之后分到国有企业的，但是他技术很强，在我们投资之前他已经把这个技术引进了，同时拥有很强的带团队、开拓市场的能力。

我们投进去的同时，推动公司的管理团队也成为了股东，也就是混改；后来，荣信的母公司破产了，我们就支持公司的管理团队，从大股东手里面把股份接过来，这样荣信就成为一个纯民营的企业；在2007年上市之前，因为公司主要从事冶金行业电力电子方面的业务，冶金行业在2003年的时候，面临国家宏观调控，那时候荣信的资金很紧张，我们就继续投入。荣信后来在中小板上市，按照首日开盘价计算，我们的投资回报接近百倍，也使我们在后面的投资中，对高科技、高成长项目有了更多的关注。

肖 冰：接下来咱们说说松禾发展的第二阶段。

罗 飞：当时，我们看到与资本市场相关的另一项重要的法律制度建设——修订后的《合伙企业法》在2007年6月1日要实施，而这个法解决了私募股权管理人和委托人的法律关系，所以2007年我们新设了松禾资本，作为基金管理的一个平台。这样，我们就从第一阶段的用自有资金投资，转向了募集、管理基金产品。我们2007年发了第一个产品，那个产品规模是1.1个亿。

由于中小板的财富效应，从2007年和2008年开始，国内出现了“全民PE”热，当时由于一、二级市场的价差比较大，因此很多投资机构都选择进行Pre-IPO投资，选择被投企业的主要标准是看它能否上市，我们当时也是如此。那段时间我们投资的领域和区域比较广泛，因此有的项目也出了问题。从2012年前后开始，我们经过反思后，开始调整战略，深入投资科技创新产业，在项目筛选时更看重企业在技术的创新性以及价值链上的竞争力，回到了投资企业的创造价值本身。

2012年前后，我们的投资开始了三大聚焦。第一，聚焦行业，包括新材料、计算软件和信息技术以及医疗健康；第二，聚焦城市，主要是北上广深杭等创新氛围浓厚的城市；第三，投资团队也聚焦于行业基金，每个专业基金只专注一个领域。

在技术创新的领域，这些年我们支持了一些龙头企业的发展，包括我们2009年跟华大基因就有第一个投资合作，作为天使投资人，将第一笔钱投给华大基因用于动物克隆技术的产业化，从2009年到现在也有十几年了，华大现在已经成为不仅仅是中国，也是全球在基因测序技术方面的一个产业龙头。我们也投资了柔宇，我们是它的天使投资人，也有近十年了；我们投资的商汤，也是在相对早的时候，现在它成为在亚洲乃至全球，在人工智能，尤其是人脸模式识别方面的一个龙头企业。

肖 冰：下面聊聊松禾的第三个阶段。

罗 飞：在2012年之后，我们重点投了一批硬科技企业，而且重点做两个阶段的布局。一个是投早期，一个投成长期。这样的布局正好也赶上了2019年科创板的推出和2020年注册制的实行。科创板首批25家挂牌上市公司，其中的光峰科技、虹软科技、方邦电子、天宜上佳这四家，是我们投资过的企业。光峰科技为天使阶段投资的，方邦电子为VC阶段投资的，虹软科技和天宜上佳为PE阶段投资的。这四家的共同点是：拥有核心技术，同时能解决卡脖子难题。

肖 冰：你说的“投成长期”指的是？

罗 飞：指的是我们投资之后，接下来的两三年能够报上市的。

随着注册制的推进，整个资本生态会逐步完善。注册制下，未来5年新上市公司数量可能会超过前面30年积累的4000家，一、二级市场的平均价差会随之缩小，市场定价会趋于合理，所谓“池子大了，池子的水更通畅”。短期和长期资金会围绕资本市场大的资金池，去做理性、专业化、分层的配置，投资机构的差异性会体现出来。未来，上市可能只是私募帮助企业加速成长的另一个新的开始，而并非退出的开始。对于松禾来说，我们将继续把资金投向硬科技创新。

光峰科技（688007）是一家将ALPD激光显示技术产业化的公司，我们2009年就参与天使轮投资，光峰有了一个突破性的发明——底层激光显示技术专利，公司不断研发做产品，尝试新的商业模式，逐渐完成从上游到下游行业应用全部布局。在陪伴其经历十年创业后，光峰科技于2019年成功登陆科创板。

肖 冰：以华大基因为例，这是家一直以来高度受到关注的企业，松禾已经陪伴它走了挺长时间。有一种说法，如果没有2020年这个疫情，华大可能到现在还没有找到一个大规模商业化的盈利模式，请问你对这个问题怎么看？

罗 飞：对于全新的、突破性的，或者是颠覆性的技术来讲，确实要走的产业化的路会更长，华大选择的就是这条路，这不是一个简单的生意。

华大最早于1999年就完成了人类基因组计划1%的测序，测序相当于一个熟练工种的事。经过这20年的发展，华大不仅可以测序，还完成了整个测序仪的进口替代，也就是2013年，在收购美国顶尖人类全基因组测序服务商CG后，华大基因成为世界上仅有的三家可以量产临床测序仪的公司，然后消化吸收，完成升级迭代，现在同时具备了从测序仪、检测试剂到临床应用的全产业链。

另外，就是在临床的应用，之前是优生也就是唐氏综合征的筛查，这个是全球最大的，也是全球首创。现在更大的一块业务是感染病毒检测，因为华大有硬件的优势，对于临床应用来讲，它既可以提高准确性，同时真正可以控制成本，再加上中国的大数据，所以它的优化会更多、优化的速度会更快。而且，现在最领先的比如合成生物技术，华大也在开始做。从做基因测序服务，到现在成为一个在全球基因测序产业领域的龙头企业，华大走了多长时间？20年！当然，新冠加速了它成为一个龙头企业，但并不是说没有新冠，华大就岌岌可危，不是这样的，就像柔宇一样，能够在什么时候有好的现金流，能够有丰厚的利润，这需要时间和机遇，但是它的积累，也就是说市场发展到了一定的阶段，促使企业完成产品替代的时候，它就进入了一个真正产业化，也就是爆发的时候。这个有点像光伏新能源。光伏也是经过了十几年，但是到今天光伏的发电成本已经跟煤电成本是一样的，所以它就进入了一个加速替代传统能源的过程。

所以，新兴产业的更替，都有它的周期。新兴产业的更替周期，时间可长可短；但是对于国家来讲，一个新兴产业“有跟没有”就是两回事。就像华大，它解决的是我们国家“有跟没有”的问题。至于产业化时间的长短，通过资金是可以解决的，但是当你没有这个产业的时候，有再多的资金也是干着急。

所以我们伴随着这些企业一起走过来，我们经常在想：做科技投资，尤其做早期的科技投资，会有越来越多的中国企业，解决的不再是以前的快速仿制、快速跟进，而是在原创方面解决“有跟没有”的问题。随着本土产业链的效率提升，包括人才的培养及海外渠道的打开，很多中国企业就会成长为全球的企业，华大就是这样，这个前提就是谁在代表着未来方向的领域里面，谁有更多的有体系、有价值的知识产权。当前市场环境下，底层技术创新的红利才刚刚拉开帷幕，并将在未来的发展中扮演越来越重要的角色。到今天，我们看到越来越多的中国企业，在知识产权方面已经有越来越好的积累。从这个角度来讲，这些企业实现技术的产业化或者是打开市场和销售，我觉得只是时间早晚的问题。像华大股份2020年前三季度的利润总额已经超过20个亿，它的收入超过一半来自海外，也证明了这一点。（未完待续）